本文作家：刘晨明/郑恺/李如娟

　　论说摘抄

　　从事迹与股价的季节性限定来看，四季度每每先“炒当下”后“炒预期”：

　　10月份是一年当中比较爱好事迹基本面的月份，三季报与年报前瞻依然关键；而11-12月对当期基本面的交游权重彰着下落、甚而转负。

　　年末商场更聚首在两方面的订价：（1）年底政策会议对传统行业利好较多，资金趁势参与政策利好且有估值切换预期的传统行业；（2）资金运转布局下一年行情，选择的标的可能也更偏好于景气度有回升（回转）预期、最佳估值也相对低廉的标的。

　　10月份“炒当下”：三季报前瞻较为详情的标的

　　现在三季报事迹详情趣标的，主要聚首在两条外需踪迹、两条内需踪迹：

　　1． 外需标的之一：出口链回到合理估值区间，挖掘“亚非拉”标的出口机遇（客车、摩托车、逆变器、电表、风电整机、注塑机、船舶）

　　2． 外需标的之二：科技产业的算力链、苹果链，公募持仓拥堵的扰动聚首在短期，现在反应度模子线路热度已有彰着降温，三季报依然是稀缺的景气标的、且年内盈利预测有所上修

　　3． 内需标的之一：财政资金重心相沿的鸿沟，比如电网投资、半导体国产替代、改进药补贴、斥地更新和以旧换新

　　4． 内需标的之二：行业反内卷、减少成本开支、摆脱现款流累积、分成意愿和才气普及的行业，包括但不限于执照、特准谋略权的鸿沟，以及一些谋略特征适宜的传统行业（固废、白电、轨交、纺织等）

　　11-12月“炒预期”：恭候国际大选模式及国内务策图谱进一步光显

　　从现在商场不错追踪到的财政端、货币端来看，政策信号比较平淡（8月财政支拨力度缩小、央行政策休养相对审慎）。因此，本年四季度政策会议的定长入表述变化，异常值得追踪。

　　此外，11月初明确的“好意思国大选”模式，亦然年底“炒预期”时迫切变量。好意思国总统东说念主选及众议院包摄，会关于全球经济预期、巨额品价钱估量、营业摩擦的进程、以及国内务策预期，王人会产生顺利或障碍的影响。

　　对此咱们不错保持动态追踪，凭证情景假定来作念出机动应付——

　　（1）举例，若是是哈尔斯竞选顺利且民主党横扫研讨院，那么估量来岁，外需相关的出口链及资源品王人可能迎来更明确的β机遇；

　　（2）举例，若是国内四季度稳增长政策有更鼎力度的休养，那么四季度内需相关的板块也不错估量预期的回转。

　　风险领导：宏不雅经济风险，事迹不足预期风险，地缘政事风险等。

　　论说正文

　　一、本期话题：10月前后有哪些值得属意的季节性限定？

　　（一）从事迹与股价的季节效应来看，四季度每每先“炒当下”后“炒预期”

　　从事迹表现与股价表现的季节性限定来看，行将干预的10月份亦然一年当中比较爱好事迹潜入情况的月份。将月度涨跌幅与对应的季报增速作念相相关数分析，咱们发现单月涨幅与季度增速相关度最高的月份为：4月、7月、10月、8月。也即是说，10月份关于三季报情况的订价进程较高。

　　若是看扫数这个词四季度，则全体呈现出先“炒当下”后“炒预期”的特征——

　　10月是三季报潜入季，基本上延续了二三季度的事迹驱动行情；

　　11月来看，岂论是Q4如故Q3的事迹增速，对当月的涨跌幅影响王人不大，甚而有一定的负相关性，这体现的可能是在季报潜入之后，商场运转演绎基本面的回转预期或者估值成就预期。

　　干预12月，事迹增速的有用性并未获取彰着加强，此时商场可能有两个标的的订价：一是年底政策会议对传统行业利好较多，资金趁势参与政策利好且有估值切换预期的传统行业；二是资金运转布局下一年行情，选择的标的可能也更偏好于景气度有回升（回转）预期、最佳估值也相对低廉的标的。

　　全体上看，四季渡过了三季报潜入季之后，商场对往时的事迹增速蔼然度彰着裁减，而对下一年的景气度判断也未能形成较一致的预期，因此商场又干预了相对“诡辩”的景象。

　　（二）10月份“炒当下”：三季报前瞻较为详情的标的值得蔼然，依然是两个外需踪迹、两个内需踪迹

　　凭证财报潜入端正，十一假期之后上市公司即连接干预三季报潜入窗口。凭证本次中报A股事迹表现及三季度的宏不雅经济运行态势，现在看A股三季报总量层面上估量很难出现大幅改善——1． A股非金融利润增速与PPI的相关性较强，三季度PPI出现小幅回踩；2． 财富盘活率压制ROE，在收入改善/供给收缩之前成就较慢；3．近期东说念主民币汇率增值，关于上市公司三季报的汇兑损益产生影响。

　　在此布景下估量三季报，稀缺的景气详情趣标的就组成了10月份比较迫切的配置想路。咱们从中报季前后的盈利预测动态休养来看，一些行业在中报季不错逆势上修全年的盈利预测、且下半年预测不错有20%以上的利润正增长，这些行业三季报的事迹详情趣较高。

　　下表可见，标黄色的行业主要聚首在外需链条（出口链/资源品），标蓝色的行业主要聚首在科技链条（电子/AI算力）。

　　进一时事，落实到【三类财富】，当下不错连续蔼然的事迹详情趣标的，主要聚首在两条外需踪迹、两条内需踪迹——

　　1． 外需标的之一：挖掘“亚非拉”标的的出口机遇

　　二季度出口链条受到汇兑担忧、特朗普交游、全球经济数据放缓等身分的影响，估值受到不同进程的挤压。

　　下表可见，典型的外需链条公司现在的24年动态估值已回到10-20X PE的合理估值区间，而中报依然保持在较高的收入正增长，即使因汇兑波动形成利润增长放慢、但依然保持在较高的景气增长，国际业务占比进一步提高以减少对内需的明锐度，空洞来看依然詈骂常稀缺的一条景气踪迹。

　　这其中，在好意思国大选局面光显之前，咱们更推选“亚非拉”相关的出口机遇。现时“亚非拉”出口占比所有值高、且好意思英法德俄敞口不高的行业：摩托车、注塑机、电表、风电整机、轮胎、客车。此外，还有部分行业，尽管所有占比不算很高，而近几年彰着加大了亚非拉出口力度：逆变器、纺织斥地、居品斥地、船舶。

　　若是进一步藏匿其中末端需求依然落在西洋的行业，国际浸透率低（空间大）或国际竞争力强（供给强）的优选“亚非拉”出口行业包括：客车、摩托车、逆变器、电表、风电整机、注塑机、船舶。

　　2． 外需标的之二：科技产业的算力链、苹果链

　　科技产业本年较为景气的标的，也与全球需求带动的产业发展相关，主要聚首在二季度公募基金鼎力加仓的算力链、苹果链。

　　但在22年之后，缺少增量资金的商场存在一个限定：公募基金当季度加仓第一大的行业，下个季度的股价表现每每不睬想、涨幅名次每每逾期。二季度公募加仓最多的电子（算力链、果链）在三季度股价波动也有所放大。

　　不外，若是是产业趋势明确朝上、后续基本面八成已矣的行业，公募基金聚首加仓带来的交游扰动仅在短期一个季度把握，后续股价八成归附，典型的例子即是上表中23Q2的通讯（光模块）以及23Q4的电子。

　　从中报事迹表现来看，科技硬件产业共同平静：①收入保持正增长且中报较一季报提速；②分析师上修全年盈利预测；③职业器、光模块、PCB、AI芯片等行业主动补库存；④半导体斥地、数字芯片联想等前瞻反馈订单的协议欠债及预收账款增速上升。因此，这些行业三季报的估量出息依然较为相识。

　　咱们团队搭建的“反应度模子”也线路，TMT与电子的反应度目的照旧从过热的较高阈值有彰着的回落，这意味着后续面容扰动下落、重新友游基本面的时机也徐徐附近。

　　3． 内需标的之一：反内卷、行业模式愈加相识的高摆脱现款流行业

　　在内需标的莫得β层面的契机之前，咱们提出连续蔼然行业反内卷、减少成本开支、摆脱现款流累积、分成意愿和才气普及的行业，咱们基于中报最新的谋略情况、客不雅数据筛选如下表。

　　这其中，既有天生模式好、执照类和特准谋略权的行业，也包括一些连年来跟着谋略想路转动、摆脱现款流抬升的潜在相识模式的行业。

　　4． 内需标的之二：财政资金重心相沿的鸿沟

　　在广义财政进一步发力之前，估量PPI对内需板块全体的ROE和股价更多是托底后果，β性质的内需契机仍然需要恭候。可是，咱们不错寻找一些内需板块中的α，这其中的重心可能在于财政资金重心相沿的鸿沟：比如电网投资、半导体国产替代、改进药补贴、斥地更新和以旧换新。

　　（三）11-12月“炒预期”：恭候国际大选模式及国内务策图谱进一步光显

　　11-12月商场运转干预“炒预期”阶段，此时商场可能有两个标的的订价：一是年底政策会议对传统行业利好较多，资金趁势参与政策利好且有估值切换预期的传统行业；二是资金运转布局下一年行情，选择的标的可能也更偏好于景气度有回升（回转）预期、最佳估值也相对低廉的标的。

　　而从现在商场不错追踪到的财政端、货币端来看，政策信号比较平淡——

　　一方面，财政部潜入的8月财政数据线路，受财政收入增速下行的料理、8月财政支拨力度也有所下落，这会进一步影响财政政策说明遵守，关于什物责任量的带动、和PPI的提振幅度有限。

　　另一方面，9月5日国新办举行“鼓励高质地发展”系列主题新闻发布会，其中针对记者所问“本年接下来货币政策还有多大降息降准的空间和必要性？”时，中国东说念主民银行货币政策司司长邹澜提到“受银行进款向资管产品分流的速率、银行净息差收窄的幅度等身分影响，存贷款利率进一步下行还濒临一定的料理”。这标明央行因为见地多元化，除总量外兼顾结构与战术见地，政策休养会相对审慎。

　　因此，本年四季度会议及政策方面的变化，是本年11-12月商场“炒预期”经由中的主要追踪变量。

　　此外，11月初明确的“好意思国大选”模式，也会对本年年底的“炒预期”标的产生比较迫切的影响。

　　好意思国总统东说念主选、及众议院的包摄，会关于全球经济预期、巨额品价钱估量、营业摩擦的进程、以及国内的政策预期，王人会产生顺利或障碍的影响。

　　由于众议院主要阐发家政赤字和财政预算。若是最终总统的包摄与众议院的包摄不一致，那么来岁运转好意思国的财政延迟可能濒临不祥情趣，也即是好意思国的零落预期可能也会产生变数。

　　从现在RCP汇总的民调数据来看，哈里斯相沿率跳跃，但特朗普在扭捏州仍有上风。戒指9月20日，RCP数据线路，特朗普胜民调相沿率为47.4%，哈里斯相沿率为49.3%。戒指9月20日，RCP 数据线路，在七个关键扭捏州中，特朗普有4个跳跃，3个逾期。

　　另外，凭证270towin拜访数据，现在共和党掌捏研讨院和众议院的概率均更高；但比较拜登，换帅哈里斯之后，民主党在众议院的赢面变高。

　　11月国内务策变化、及好意思国大选模式，将成为咱们跨年交游的主要踪迹，对此咱们不错保持动态追踪，凭证情景假定来作念出机动应付——

　　举例，若是是哈尔斯竞选顺利且民主党横扫研讨院，那么外需相关的出口链及资源品或迎来更明确的β机遇；

　　再举例，若是国内四季度稳增长政策有更鼎力度的休养，那么内需相关的板块也不错估量预期的回转。

　　二、本周迫切变化

　　注：本章如无异常讲解，数据开端均为wind数据。

　　（一）中不雅行业

　　1．下流需求

　　房地产：戒指9月21日，30个大中城市房地产成交面积贮计同比下落34.19%，30个大中城市房地产成交面积月环比下落19.99%，月同比下落39.60%，周环比下落17.70%。国度统计局数据，1-8月房地产新开工面积4.95亿平方米，累计同比下落22.50%，比较1-7月增速上升0.70%；8月单月新开工面积0.57亿平方米，同比下落17.19%；1-8月寰宇房地产开发投资69283.55亿元，同比口头下落10.20%，比较1-7月增速下落0.00%，8月单月新增投资同比口头下落8.46%；1-8月寰宇商品房销售面积6.0602亿平方米，累计同比下落18.00%，比较1-7月增速上升0.60%，8月单月新增销售面积同比下落12.63%。

　　汽车：乘用车：9月1-15日，乘用车商场零卖82.8万辆，同比旧年9月同时增长18%，较上月同时增长12%，本年以来累计零卖1，429.3万辆，同比增长3%；9月1-15日，寰宇乘用车厂商批发86.8万辆，同比旧年9月同时增长9%，较上月同时增长45%，本年以来累计批发1，680.8万辆，同比增长4%。新动力：9月1-15日，乘用车新动力商场零卖44.5万辆，同比旧年9月同时增长63%，较上月同时增长12%，本年以来累计零卖645.4万辆，同比增长37%；9月1-15日，寰宇乘 用车厂商新动力批发44.1万辆，同比旧年9月同时增长49%，较上月同时增长29%，本年以来累计批发712万辆，同比增长32%。

　　口岸：8月沿海主要口岸货品糊涂量为10亿吨，高于7月的9亿吨，同比高潮2.55%。

　　航空：8月民航游客盘活量为1290.74亿东说念主公里，比7月上升56.68亿东说念主公里。

　　2．中游制造

　　钢铁：螺纹钢现货价钱本周较上周涨2.19%至3310.00元/吨，不锈钢现货价钱本周较上周跌0.04%至13681.00元/吨。戒指9月20日，螺纹钢期货收盘价为3165元/吨，比上周上升0.89%。钢铁网数据线路，9月上旬，重心统计钢铁企业日均产量186.50万吨，较8月下旬下落4.62%。8月粗钢累计产量7792.12万吨，同比下落10.40%。

　　化工：戒指9月18日，中国化工产品价钱指数为4358，较上周高潮0.1%；戒指9月18日沥青期货结算价为3269元/吨，较上周高潮0.5%；戒指9月20日，合成氨价钱指数2599，较上周高潮3.4%。

　　3．上游资源

　　国际巨额：WTI本周涨3.42%至71.00好意思元，Brent涨3.43%至73.93好意思元，LME金属价钱指数涨1.25%至4097.10，巨额商品CRB指数本周涨3.12%至282.39，BDI指数上周涨4.60%至1977.00。

　　铁矿石：本周铁矿石库存下落，煤炭价钱高潮。秦皇岛山西优混平仓5500价钱戒指2024年9月16日涨1.67%至853.60元/吨；口岸铁矿石库存本周下落0.47%至15314.00万吨；原煤8月产量上升1.58%至39654.50万吨。

　　（二）股市特征

　　股市涨跌幅：上证综指本周高潮1.21，行业涨幅前三为家用电器（296.70%）、有色金属（193.97%）、社会职业（121.19%）；跌幅前三为医药生物（-48.63%）、电力斥地（-20.45%）、国防军工（-8.78%）。

　　动态估值：A股总体PE（TTM）从上周13.49倍上升到本周13.67倍，PB（LF）从上周1.27倍上升到本周1.28倍；A股全体剔除金融职业业PE（TTM）从上周18.53倍上升到本周18.75倍，PB（LF）从上周1.67倍上升到本周1.69倍。创业板PE（TTM）从上周29.40倍上升到本周29.54倍，PB（LF）从上周2.37倍上升到本周2.38倍；科创板PE（TTM）从上周的43.35倍下落到本周43.10倍，PB（LF）从上周2.52倍下落到本周2.50倍。商场全体来看，本周A股总体及A股剔除金融估值延迟。其中，创业板估值延迟幅度较小。行业角度来看，本周PE（TTM）分位数延迟幅度最大的行业为非银金融、商贸零卖、医药生物。PE（TTM）分位数料理幅度最大的行业为公用管事、煤炭、石油石化。本周股权风险溢价从上周2.85%上升到本周2.90%，股市收益率从上周5.05%下落至本周5.03%。

　　融资融券余额：戒指9月19日周四，融资融券余额13748.87亿元，较上周上升0.05%。

　　北上资金：本周北上资金净买入-50.36亿元，上周净买入-147.60亿元。

　　AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下落到146.78，上周A/H股溢价指数为149.14。

　　（三）流动性

　　9月15日至9月21日历间，央行共有5笔逆回购到期，总数为8845亿元；3笔逆回购，总数为16637亿元；1笔MLF到期，总数为5910亿元；公开商场操作净回笼（含国库定存）估计1882亿元。

　　戒指2024年9月20日，R007本周上升15.74BP至2.0527%，SHIBOR隔夜利率上升10.20BP至1.9320%；期限利差本周下落9.43BP至0.6521%；信用利差下落1.77BP至0.4251%。

　　（四）国际

　　好意思国：本周二公布8月零卖销售同比2.13%，前值2.86%。本周四公布联邦基金布标利率5%，前值5.5%。

　　欧元区：本周一公布7月营业差额（百万欧元）21，231.90，前值21，687.80；7月商品出口金额当月同比10.2%，前值-6.3%；7月商品入口金额当月同比4%， 前值-8.4%。本周二公布9月ZEW经济景气指数9.3，前值17.9；9月ZEW经济近况指数-40.4，前值-32.4。本周三公布8月CPI同步2.2%，前值2.6%；中枢CPI同比2.8%，前值2.9%。

　　日本：本周五公布8月CPI环比0.5%，前值0.4%。

　　英国：本周三公布8月CPI环比0.3%，前值-0.2%；8月中枢CPI环比0.44%，前值0.09%。

　　国际股市：标普500上周涨1.36%收于5702.55点；伦敦富时跌0.52%收于8229.99点；德国DAX涨0.11%收于18720.01点；日经225涨3.12%收于37723.91点；恒生涨5.12%收于18258.57点。

　　（五）宏不雅

　　财政出入：8月群众财政收入同比-2.8%，8月群众财政支拨同比-6.7%。

　　固定财富投资：本年新开工款式筹算总投资额累计同比-6.1%；8月房地产业固定财富投资完成额累计同比-9.8%。

　　三、下周公布数据一览

　　下周看点：好意思国8月事物销售季调、8月欧元区M1、M2、M3同比、好意思国8月PCE物价指数、好意思国8月中枢PCE物价指数、好意思国8月个东说念主消耗支拨、中国8月工业企业利润

　　9月25日周三：好意思国8月新屋销售：季调：折年数（千套）

　　9月26日周四：8月欧元区：M1：同比（%）、8月欧元区：M2：同比（%）、8月欧元区：M3：同比（%）

　　9月27日周五：好意思国8月PCE物价指数：同比（%）、好意思国8月个东说念主消耗支拨：季调（十亿好意思元）、好意思国8月中枢PCE物价指数：环比（%）、中国8月工业企业利润：累计同比（%）

　　四、风险领导

　　地缘政事风险超预期；全球经济下行幅度实时长超预期；好意思联储降息节律及幅度存在不祥情趣；好意思国大选遣散存在不祥情趣；中国货币及财政政策的出台技术及方式存在不祥情；盈利环境发生超预期波动；东说念主民币汇率发生超预期波动。

背负裁剪：何俊熹